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山东海化调研简报:行业温和复苏,经营正走出低谷

发布时间:2009-12-30    研究机构:兴业证券

我们于近日调研了山东海化(000822),与公司管理层就行业运行态势、公司经营现状和未来发展等问题进行了沟通交流。主要内容及结论如下:? 山东海化属于综合性盐化工企业。公司以海水和卤水为原料生产和销售40 多种化工产品,以纯碱(220 万吨)为主导,以溴素(1 万吨)、氯化钙(42 万吨)、PVC(25 万吨),烧碱(25 万吨)等为辅。08 年实现营业收入85.78 亿元,净利润2.14 亿元,其中纯碱业务是主要利润来源。

纯碱行业温和复苏。纯碱价格自06 年的1500 元/吨上涨到08 年7 月的2100元/吨,08 年底又下跌到最低1000 元/吨左右,和宏观经济一起经历了大幅波动。09 年以来,纯碱价格基本在底部徘徊,主要原因是需求萎缩、产能过剩。

随着半年多来房地产开工面积上升,作为后周期的玻璃开工率已回升至高位,从而带动纯碱价格出现回升:目前山东地区价格(不含税)为1050 元/吨,氨碱法企业基本盈亏平衡,而联碱法企业略有盈利。

长期看纯碱价格依然受制于过剩产能。国内纯碱产能近几年仍然处于快速释放期,今年总产能2500-2600 万吨,2011 年产能预计将达3100 万吨,而需求增速低于15%,产能过剩局面依然严峻。同时由于物料具有腐蚀性,纯碱装置停车会损坏设备,由此加大了停车难度和退出壁垒,从而对产品价格的反弹空间形成一定制约。

公司主要业务经营趋好:1、纯碱产能220 万吨(最大可达300 万吨),由于50%原盐自供,成本约比长三角低100 元/吨,目前出厂价税后1050 元/吨,处于盈亏平衡点,开工率由上半年的75%-80%回升到现在的90%,库存也在走低;2、烧碱和PVC 产能各25 万吨,目前PVC 不含税成本为5600 元/吨,出厂价5500 元/吨,目前满产;3、其他化工产品中,溴素、氯化钙、硝酸纳和硝酸的盈利情况较好,甲烷氯化物、醋酸乙酯、尿素、苯胺处于微利或亏损状态。

配套项目有望改善盈利。公司目前电石全部外购,到厂价3100 元/吨,而PVC配套的20 万吨电石项目已经建好,按照单耗计算,该项目可以覆盖55%的PVC 产能;而按照电价0.36-0.37 元/kwh(含税)以及250 元/吨的运费,相比外购,每吨电石可节约400 元以上。另外,东营100 万吨/年卤盐配套工程也在进行之中。

经营正走出低谷,给予“推荐”评级。我们预计公司09-11 年EPS 分别为-0.77、0.19 和0.32 元。在经历了行业的大起大落和09 年的巨额亏损之后,随着下游需求的逐步恢复,以及电石、卤盐等配套工程的完工并投入使用,我们预期公司经营将重回正常轨道。

公司目前PB 在2 倍左右,处于化工行业低端;虽然基于2010 年预期业绩的PE 并不低,但是其净利润相对于纯碱价格的弹性较大,存在超预期的可能。考虑到纯碱行业处于复苏早期,公司经营正在低谷,因此我们给予“推荐”评级。

风险提示:纯碱、PVC 复苏慢于预期的风险,纯碱新增产能投产过快的风险。

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